年初至今70%的涨幅，在小米这份全面超越预期的业绩面前，都算不上“高估”。
先过一遍财报的数据，再和预期对比对比。Q4，小米实现营收1090亿，同比增加48.8%，创下小米单季历史纪录，市场一致预期是1043.8亿元；经调整净利润实现83.16亿元，同比增加69.4%，市场一致预期是65.4亿元，实际数字比预期多了足足14.3%。正如雷军所言，这是小米“史上最强年报”。
综合来看，我们在小米这份财报中提炼了几个核心信息，需要大家引起重视：
首先，小米已经彻底印证了自己实现超额增长的能力。一个印证标志性的指标，是经调整净利润的增速远超营收，且均能实现高两位数增长，除了比较特殊的2024年Q1（2023年Q1因为刚放开，基数实在太低）实现了经调整净利润增速达到100%之外，Q4创下了过去一年小米营收和经调整净利润的增长纪录。
其次，这家公司已经成功培育出了自己的增长动力——高端化。从广义的消费人群上看，能消费得起20万以上汽车的人，已经是高端人群了；小米su7的彻底成功，相当于给整个小米系打开了高端化的天窗，旧的估值思路和预判逻辑已经判断不了小米的业绩了。
这种情况突出表现在预期的差距。实际上，市场的一致预期已经给小米四季度的业绩拉满了，按照这一系列预期的数字，小米照样能够实现非常突出的增长；特别是经调整利润方面，市场比实际数字小了14.3%，这说明旧的估值逻辑已经失效了。
最后，以3月18日收盘1.45万亿港元的市值，除以小米约293亿港元的全年经调整净利润，这家公司目前的经调整PE只有49倍多一点；而特斯拉跌成现在这样，市盈率都有100倍以上。因此，有这样表现的业绩，很难说小米这家公司现在有多被市场“高估”了。
01 估值逻辑重构
对小米的估值体系重构，需要从汽车业务说起。
很多人不明白，为什么突然多了这么多人买小米Su7。需要强调的是，这并非买得起20万以上价位轿车的人突然变多，开始汽车“消费升级”；而是之前想买30万以上性能轿车的人选择“消费降级”了。换而言之，小米吃掉的，有一大部分是三四十万价位传统燃油汽车的市场份额。
往大了说，中国有钱人的“消费降级”需求，养活了目前大多数的中高端新能源车和车企，引发了汽车行业的结构重塑。在我们看来，这个趋势在短时间内不会变化，起码在2025年还会加深。
回到小米汽车的业绩上看，根据财报，2024年全年，小米智能汽车和其他业务收入达到328亿元，其中智能汽车收入321亿元，已经可以和全年汽车销售收入358亿元的小鹏相提并论了；Q4，小米汽车收入达到163亿元，经调整净亏损是7亿元。
值得一提的是，Q4是全年第一次披露智能汽车业务板块的经调整净亏损；但根据全年该业务板块62亿元的经调整净亏损看，第四季度的净亏损应该是环比大幅度缩窄的。另外，公司每个季度都会披露智能汽车的毛利率，从Q2开始，小米汽车的毛利率分别为15.4%、17.1%和20.4%，全年综合毛利率达到18.5%。
Q4单季20.4%的毛利率已经堪称“空前”，几乎没有哪个新势力车企能够在第一款车发布的当年达到这个水平；横向比较，毛利率和比亚迪、理想等知名车企相当，碾压特斯拉和小鹏汽车。可以说，这是一个出发就站上一流水平的车企，就算把一些一流燃油车企如丰田大众等拉进来对比，这个毛利率都稳居前列。
当然，我们也知道有很多人期待小米汽车的经调整层面扭亏为盈，但说句实话，这并不是他们当下需要考虑的第一要务。
首先，根据创始人雷军的预计，2025年小米全年交付目标提升至35万台，这意味着更大的产能、更多的车型，当然也意味着更多的投入。想要把Su7这款神车打下的江山延续下去，面对越来越严苛的新能源竞争，小米汽车就不能在这时松懈，未来几个季度经调整净利润的反复是很有可能的，即便亏损扩大，也不意味着对小米的利空。
其次，可能很多人会拿小米飙涨的应付账款来论证，这家公司的真实营业情况没有得到根本性改善。但其实，由于小米本身就在供应链中处于强势地位，又拓展了汽车业务，应付款不涨才是奇怪的；一家身兼手机、互联网IoT消费品和智能汽车三重制造身份的公司，且这些赛道都不是什么商业意义上的蓝海，能获得如今的成绩不是顺理成章，而是巨大惊喜。
最后，小米汽车的功劳在于，给整个公司拓宽了“有20万以上汽车消费能力”的用户群，其中不乏小米此前并未触及的高净值女性消费群体。这部分人的消费潜力并没有完全体现在这份财报中，未来几个季度仍然有不小的增长潜力。
因此，综合来看，全球没有消费电子企业做到过小米如今的事情，虽然从各个方面看，小米离“顶尖”还有距离，但这不影响他们的估值逻辑正在变化的事实。
02 一个遗憾和一个预期差
如果要让我们强行给小米2024年的业务挑挑刺，AI或许是其中之一。
2024年全年，小米有八成以上的光辉给了雷军和Su7，其他产品特别是与AI融合的消费电子产品亮点并不突出。实际上，小米掌握着堪称中国所有企业里最全的AI实际应用场景，包括手机、汽车、PC、平板和各类家电等等，但AI与这些场景融合的亮点不足，会很容易让人想到小米创业初期的一次重大失误：
米聊。
当时，就是因为雷军错估了竞争对手微信的开发进度，导致自己率先推出的米聊湮灭在时代中。2025年，雷军需要更加侧重讲述AI和小米的融合故事，在品牌进入高端化之后，让AI加持产品价值，无论是对巩固已经建立的消费者心智，还是对未来进一步涨价来说，都是好事。
业绩会上，小米集团总裁卢伟冰表示，小米将投入总研发经费的1/4，大约70亿至80亿到AI中。长期来看，AI、OS和芯片三项被列为小米核心技术；短期来看，小米要做好AI基建，开发语言大模型、多模态大模型等AI技术，搭建AI大模型落地的应用场景，比如超级小爱、智能座舱、智能驾驶等，小米内部也会利用AI技术进行内部提效。
说完遗憾，最后聊聊预期差。实际上，很多人都忽视了小米正在研发的一项重要技术，也是外界一直诟病的——芯片。2024年，有一则被全网忽视的新闻，纪录了小米在核心芯片技术开发中的阶段性成绩；从客观的规律上看，小米芯片实现重大突破，不会间隔太久。
对于一家横跨多个领域的消费电子企业来说，拥有自己研发的芯片是一项多么厉害的成就，这是“科技企业”和“制造企业”之间，最深的那道鸿沟。市场正在跨越这个鸿沟给小米估值，但最终还需要他们自己给力，让市场认识到小米的芯片设计能力。
回头看，就像小米Su7横空出世之后那样，在芯片研发取得实质进展之前的每一天，都是黄金般的机会。
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原文标题 : 小米四季报：碾压特斯拉靠的是实力
